Назначение и работа фондового рынка

Центром вторичного рынка капитала в Великобритании является Лондонская фондовая биржа, где происходят операции с акциями и заемными обязательствами. Аналогичные учреждения существуют во всех главных финансовых центрах мира.

Чтобы эффективно работать на рынке капитала, инвесторы, которые хотят получать самый высокий доход на имеющийся капитал, должны привлекать средства под низкую процентную ставку. Важно также, чтобы цена акций компании на рынке представляла обоснованную (беспристрастную) оценку соответствующего предприятия. Это означает, что руководители компании должны принимать решения о размещении ресурсов, будучи уверены, что цена, которую они платят на рынке капитала за финансовые ресурсы, является обоснованной ценой при данных перспективах предприятия и риске, с которым она сталкивается. Чтобы гарантировать это, рынок капитала должен обладать идеальной (совершенной) конкурентностью в том смысле, что ни один из участников рынка не должен иметь монопольного права на акции данного предприятия. На совершенном рынке капитала происходит следующее. Отдельные участники рынка не могут влиять на цену определенной акции с помощью своих собственных операций. Это возможно только при большом количестве акций, распределенных среди большого числа инвесторов. Отсутствуют существенные операционные издержки или налоги на капитал, которые делают нерентабельными небольшие сделки и лишают инвесторов возможностей, приносящих небольшую прибыль. Не существует каких-либо "барьеров" для входа на рынок либо в форме операционных издержек (как отмечено выше), либо в форме законных ограничений — для тех, кто хочет участвовать в операциях рынка.

На самом деле на реальном рынке капитала все эти условия в большей или меньшей степени нарушаются, хотя вопрос о том, насколько существующая "несовершенность" рынка влияет на эффективность распределения рынком фондов капитала, остается открытым. Действительно, на Лондонской фондовой бирже мелкие инвесторы могут столкнуться с серьезными операционными издержками. Поэтому уровни операционных издержек, которые налагаются дилерами рынка, часто могут свести к нулю прибыль, которую можно получить, имея небольшие портфели. Кроме того, налоги на перемещение капитала также обусловливают значительную несовершенность рынка.

Однако более важной проблемой, которую мы будем рассматривать, является определение эффективности фондового рынка в преобразовании новой информации об определенных компаниях в изменения цен акций. Эффективность рынка капитала, и в особенности фондового рынка, является ключевым вопросом в финансах, поскольку, как мы уже предположили выше, важно, чтобы цена соответствовала тому, что известно о делах соответствующей компании. Существуют два способа интерпретации эффективного рынка.

I На эффективном рынке цены всех ценных бумаг немедленно реагируют без систематической ошибки на любую новую информацию. В отсутствие новой информации цена акции изменяется чисто случайным образом и, как правило, незначительно. в случае совершенно эффективного рынка инвестор не может использовать информацию, чтобы "превзойти" уровень доходности по инвестициям, который установлен рынком для какой-либо ценной бумаги с данным уровнем риска.

На совершенно эффективном рынке при поступлении любой информации (информационного сигнала) о какой-либо ценной бумаге происходит мгновенное изменение цены этой бумаги относительно уже установленной цены. На рис. 12.2 это показано в графическом виде. Если цена акции Не изменяется в соответствии с новой экономически значащей информацией о

Рис.

р0 — равновесная цена при отсутствии информации, ре — цена, когда весь рынок обновляется при поступлении информации; t0 — момент

времени поступления информации на рынок.
7 Стратегический учет для руководителя

соответствующей компании, рынок этой акции становится совершенно неэффективным. Однако на практике эффективность рынка для отдельных ценных бумаг оказывается между двумя крайними положениями, как это показано на рис. 12.2.

Было проведено много исследований, посвященных эффективности фондовых рынков как в США, так и в Великобрита- нии. В основном эта работа касалась эффективности рынка относительно цен обыкновенных акций, которые обычно продаются более активно, чем заемные обязательства. В целом по опубликованному материалу по этим исследованиям можно сделать следующие выводы.

(i) Цены акций на этих рынках полностью отражают всю прошлую информацию. Иными словами, текущая цена данной акции достоверно отражает ценность этой акции с точки зрения участников рынка на основании уже раскрытой информации по соответствующей компании. Из этого следует, что ретроспективную информацию о цене данной акции нецелесообразно в существенной степени учитывать для прогнозирования будущего изменения цены, поскольку текущая цена назначена в результате беспристрастной оценки, основанной на всей известной информации по данной акции.

При отсутствии любой новой информации, касающейся какой-либо акции, колебания ее цены носят только случайный характер, определяемый действиями участников рынка, покупающих и продающих эти акции, по иным причинам. Были проведены статистические исследования, касающиеся поведения цен акций в зависимости от времени, и результатом явился общий вывод, что цены акций действительно подвержены случайным колебаниям. Если рынок эффективен относительно ретроспективной информации, то говорят, что он эффективен в "слабой форме".

(И) Цены акций в Великобритании и США действительно очень быстро изменяются в соответствии с экономическим содержанием информации, которая доступна для всех. Очевидно, что весьма трудно получать прибыль от инвестиций на основании печатных изданий, читая отчеты компаний и другие официальные документы или пользуясь советами фондового брокера. На самом деле естественно предположить, что рынок "предвидит" будущие информационные сигналы и "обесценивает" экономическую сущность определенных типов информации на много месяцев раньше ее фак

тического выпуска. Когда рынок совершенно эффективен относительно общедоступной (публикуемой) информации, говорят, что он эффективен в "полуинтенсивной форме”. И, наконец, на фондовых биржах Великобритании и США для получения прибыли в результате операций с акциями вполне возможно использование конфиденциальной информации (внутренней информации компаний). Однако мало кто из инвесторов признается в использовании такой информации, поэтому весьма трудно доказать, что данный рынок является эффективным в этой "сильной форме". Однако оказывается, что инвесторы, которые, вероятнее всего, имеют доступ к подобной конфиденциальной информации (если ее можно получить), не получают систематического результата, превышающего среднюю доходность по фондам, с которыми они работают. Подобные инвесторы являются высокопрофессиональными дилерами, которые специализируются на определенных инвестициях в пользу таких учреждений, как пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, страховые компании и т.д. Исследования показывают, что менеджеры паевых или пенсионных фондов редко имеют прибыль, превышающую показатели случайно выбираемого портфеля с эквивалентным риском, в течение длительного периода. Из этого можно сделать вывод, что даже те инвесторы, которые получают благодаря их опыту недоступную другим информацию, не могут использовать этот опыт для получения постоянных результатов, превышающих прибыль по случайно выбираемым акциям.